一、本轮信用债估值变化跟以往有何不同？
历史上每轮信用利差与等级利差的走阔都跟企业盈利恶化有很大关系，即来自内部的经营压力！但本轮去杠杆引发的信用休克及外部融资环境的恶化及违约暴露才是主因。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
政策的力度和节奏有调整，从宽货币推向宽信用，系统性风险解除，但中低等级改善幅度有限。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）信用违约也成常态。
接下来，大概率出现“利率曲线牛平，中低等级信用利差走阔”的组合。
系统性风险解除，中高等级套息空间足够，只要资金和资产之间的carry够，中高等级的票息和杠杆策略仍是最优。
个体微观流动性有所改善，高收益债的个体价值将会凸显，但更多是alpha价值而非beta。
二、从产业债主体的现金流谈起
盈利增速回落，但并不是断崖式下降。但是存在明显的“幸存者偏差”，小企业更差了。民企压力大，跟企业税负率上升有关，发行人尤其是民企存在较大的减税空间。
去杠杆节奏放缓但方向未变，但最大的问题是外部融资的现金流状况恶化。加上到期压力不小，中低等级产业债发行人压力一直存在。
高等级产业过剩领域，行业利差已在历史低位。超额收益基本已经充分兑现，但优质资产缺乏，大幅走阔的可能性也不大。低等级实质性改善（基本面+融资环境）力度尚待观察，行业利差反而可能有走阔压力。
 “高土地库存+不动产”特征，地产的alpha价值依然值得关注。