研究结论
对于2018年的总量经济，我们认为大起大落概率都不大，平稳是大概率。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
首先，基建增速料小幅放缓，仍是经济增长的“平衡器”。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）预算内资金增速小幅放缓，预算外资金增速也难以大幅增长。其次，房地产投资预计小幅回落。决定房地产开发投资增速的主要是三方面因素：有没有地，开发商有没有钱（现金流），开发商对于未来销售的预期。目前一二三线去化周期都较低，预计短期内土地供应量不会有明显下降，此外发展租赁市场或将为土地市场带来增量供应。现金流方面，目前来看大房企货币现金规模增速没有明显下滑。再次，制造业投资有望逐步触底回升。资产负债表的修复接近完成，制造业投资有望企稳回升。
未来，经济结构调整将是主线；以房地产投资为代表的旧增长模式向以高端制造为代表的新增长模式转变，可能是一个趋势。韩国和日本也曾经历制造业升级，期间利率往往呈下行态势。一方面制造业升级的过程中经济通常处于增速换挡期，政府倾向于采用宽松的货币政策；其次，制造业企业的资产负债率相对较高，利率下行有利于降低制造业企业的财务成本，提高国际竞争力；最后，制造业升级的过程中服务业在经济中的占比往往会持续提升，也会降低一部分实体经济的融资需求。
既然制造业升级的目标需要流动性相对宽松，为何货币政策迟迟没有宽松？我们认为，货币政策对内的“独立性”受到了制约。
总体来看，在“宏观审慎+货币政策”的双支柱调控框架下，宏观审慎政策未完善前，货币政策的对内很难宽松。相反，在规范了金融市场的监管机制，完善了货币政策的传导机制后，宽松出来的货币才能“指哪打哪”，货币政策才能逐步宽松，偏松的货币政策才能支持重点行业和经济结构性转型。
我们对于2018年债券市场持以下核心判断：
第一，2016年年中大概率是全球利率的长期低点。2016年年中全球利率走到历史性的新低，这和之前多年延续的量化宽松，经济持续疲软有关。但是，伴随全球经济复苏和海外加息开启，这一历史性低位很可能是一个相当长时间内的利率底部。
第二，由于中国货币政策已提前进行了防御，中期来看，中国债市较海外债市存在一定比较优势。
第三，目前国内利率债的配置价值已经显现。
第四，未来的潜在风险点在于通胀，其中原油是最大的不安因素。
对于2018年债市策略，我们建议防守反击。首先，制造业资产负债表修复大概率在2018年上半年接近完成，此时制造业升级更需要宽松货币政策配合；其次，通胀高点出现在上半年；再次，监管宏观审慎框架的完善需要时间，货币之后宽松大概率出现在下半年。
风险提示
原油价格大幅上涨，监管政策超预期，房地产投资或制造业投资不及预期。