■2016年年报：营业收入38.1亿元，同比增长28.7%；归属上市股东净利润2.6亿元，同比增长195.3%，EPS 0.51元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】每10股转增5股，派现1元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
 ■2017年一季报：营业收入10.3亿元，同比增长20.9%；归属上市公司股东净利润7528万元，同比增长65.2%，预计1-6月净利润1.48-1.8亿元，同比增长40%-70%。
公司拟发行超短期融资券不超过10亿元。
 ■收入增速稳健，Q1实际情况好于数据：16年公司营业收入38.1亿元，同比增长28.7%，销售主要由量增长驱动，公司生活用纸销量4058万箱，同比增长29.8%。分季度看，营业收入增速分别为41.5%、31.8%、26.3%、19.8%，增速逐季下滑，部分由于基数原因，此外生活用纸行业仍处景气低谷（恒安/维达/清风等增速普遍较低），洁柔虽然团队更替后，管理显著改善，但也难以显著超于行业。17Q1收入增长20.9%，增速已经企稳，且公司调整线上经销商，影响3000-4000万元销售额，剔除此因素，公司Q1实际销售增速约25%。相对于竞争对手，公司仍大空白区域市场，且线上、商销渠道也刚开始大力拓展，公司去年新增8.5亿元销售额，我们预计今年将不低于去年基数，今年销售额预计47-50亿元，增长25%左右。
 ■利润率仍有上升空间：16年公司综合毛利率36%，同比提升3.9pct；净利率6.8%，同比提升3.8pct。17Q1毛利率/净利率分别为36.4%、7.3%。毛利率大幅提升主要三个方面原因：1、产品结构优化，非卷纸类占比提升1.1pct，达到53.5%，非卷纸毛利率达41.8%，高于卷纸达11pct；2、浆价成本下行，16年浆价平均下跌约100美元/吨，幅度约17%；3、开工率提升，生活用纸属重资产消费品行业，公司16年产能利用率近80%（以100%满产为口径），提升了约20pct。低位屯浆+开工近满产，预计17年公司利润率仍将维持上升趋势。
 ■预提费用，致17Q1销售费用率异常：16年公司销售费用率18.9%，同比提升1.9pct；17Q1销售费用率20.8%，同比上升3.5pct。16年是公司渠道建设年，为加大空白市场的开发，公司新增大量销售人员，导致销售费用率有所提升。17Q1公司预提了约2500万元费用，主要为新产品/新渠道布局。我们预计公司销售费用率已接近高点，随着公司规模优势的显现，销售费用率今年预计将略低于16年。
 ■浆价反弹近尾声，布局窗口期打开：外盘浆价自2016年12月开始反弹，针叶浆/阔叶浆外盘报价累计涨幅分别为90美元/吨、120美元/吨（考虑4月份涨价）。
考虑到大宗纸即将进入淡季+全球木浆新产能释放，我们预计浆价二季度将开始回落，幅度预计40-60美元/吨。木浆新增产能包括3月份投产的印尼APP的OKI工厂280万吨阔叶浆、Fibira200万吨产能预计9-10月投产，此外还有芬兰70万吨和白俄罗斯40万吨针叶浆项目，17年全球商品浆供需比将继续走低。前期浆价大幅反弹，主要因国内纸张价格暴涨，工厂/经销商大量备货导致，这一因素边际已递减，国内浆价现货价格已开始下跌。公司前期浆价低位时，备有一定量库存，预计可使用至8月份左右；17Q1库存约6.3亿元，环比增长约50%，其中大部分是原材料。
 ■持续增长的品牌消费公司：公司16年以来高增长核心是管理的改善，2015年初从金红叶引进新的营销管理团队，营销管理全面升级。新团队针对洁柔强产品、弱品牌、渠道单一等问题进行一系列调整及改革，主要表现在：1）更完善的营销管理架构及更合理的考核激励机制；2）积极开拓多元化渠道，增加直营KA、电商、商销等渠道，同时加强渠道精细化管理，推动渠道下沉，加大渠道覆盖广度及深度；3）改善产品结构，在强势区域增加高端产品销售，并加大湿巾、厨房湿巾等创新产品的推广。好产品+好渠道，加上激励机制的完善，洁柔有望逐渐成长为像恒安、维达一样优秀的生活用纸巨头。目前公司已经着手在唐山、湖北新建产能，规划产能分别为7.5万吨、20万吨，预计18年下半年起逐步释放，将有效支持公司增长。
行业层面，生活用纸行业已持续低迷四年，随着大宗纸行业转暖，预计生活用纸行业景气也将逐步走出谷底。需求端：生活用纸是低值易耗品，需求偏刚性，受经济波动影响小；国内消费总量约700万吨，年增速约7%-8%，目前我国人均生活用纸消费量不到6千克，约为发达国家的1/3、1/4，二、三线城市及乡镇区域的渗透率仍有较大提升空间，预计行业可保持稳健增长。供给端：11-15年生活用
纸每年新增产能100-150万吨，远超需求增量；随着投资的放缓，16-18年产能扩张已有所下降，行业已进入边际改善期。而随着公司经营管理的进一步理顺，未来可能涉足卫生巾/纸尿裤等个人护理领域，逐步发展成综合性卫生用品集团。
 ■盈利预测与投资建议：我们维持公司盈利预测，预计公司17-19年净利润分别为4.1亿元、5.4亿元、6.8亿元，分别增长57.2%、32.8%、24.8%，EPS 0.78元、1.04元、1.29元，六个月目标价为24.75元，当前动态23xPE，“买入-A”评级。
 ■风险提示：渠道开拓不及预期，市场竞争加剧。